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Türkische Lira: Zu früh für Entwarnung

Die erste Reaktion des Devisenmarkts auf die Putsch-Nachrichten aus der Türkei war nicht schwer zu prognostizieren: Die Türkische Lira verlor an Wert. In der Spitze wertete sie gegenüber dem Euro in diesen Tagen gut 6 Prozent ab (bzw. der Euro/Türkische Lira-Wechselkurs stieg gut 6 Prozent, Grafik 1). Als klar wurde, dass der Putsch endgültig gescheitert war, setzte am Devisenmarkt aber schnell eine Phase der Beruhigung ein. Dass die Berichte über die Türkei in den Wochen nach dem Putschversuch eine Transformation zu einem autokratischeren Staat anzudeuten scheinen, ist offensichtlich für den Markt kein Grund, Investitionen in die Türkische Lira nun als wesentlich riskanter anzusehen. Es scheint, dass dem Devisenmarkt die politische Konstitution eines Landes gleichgültig ist, solange sie stabil und berechenbar bleibt. Pluralistische Demokratie oder Autokratie – aus Marktsicht scheint beides ungefähr gleich attraktiv zu sein. Ist diese Sicht gerechtfertigt?

Grafik 1: Türkische Lira – moderate Schwäche nach dem Putschversuch, Erholung danach
Grafik 1: Türkische Lira – moderate Schwäche nach dem Putschversuch, Erholung danach
Stand: August 2016; Quelle: Bloomberg

Zumindest auf kurze bis mittlere Sicht entbehrt das Verhalten des Devisenmarkts nicht einer gewissen Logik. Autokratischen Regierungen von Schwellenländern kann eine wirtschaftsfreundliche Politik als Legitimationsgrundlage dienen. Was Nobelpreisträger Milton Friedman einst das »Wunder von Chile« nannte – die Tatsache, dass die damalige Militärjunta eine liberale Wirtschaftspolitik einführte –, dürfte hierzulande nicht überraschen. Historiker bezeichnen das wirtschaftliche Dogma in Deutschland während der Phase der Restauration im 19. Jahrhundert als »liberale Marktwirtschaft von oben«. Wenn man so will, war dies ein Tauschgeschäft zwischen Obrigkeit und Bürgertum: Der Verzicht auf politische Mitbestimmung wurde durch die Gewährung ökonomischer Freiheiten (Bauernbefreiung, Gewerbefreiheit etc.) kompensiert. Die entsprechende Geisteshaltung bezeichnen wir heute als »Biedermeier«. Und auch Chinas Wirtschaftspolitik der letzten Jahrzehnte kann als Biedermeier verstanden werden. Die graduelle Gewährung wirtschaftlicher Freiheiten und das Zulassen, ja die Förderung privaten Wohlstands durch das Ein-Parteien-Regime in Peking seit den Achtzigerjahren dient aus dieser Perspektive dazu, den Mangel an politischen Freiheiten zu kompensieren und damit zu legitimieren. Solche Arrangements können lange Zeit mit gedeihlicher wirtschaftlicher Entwicklung einhergehen. Chile unter der Militärjunta, Deutschland im mittleren 19. Jahrhundert und China in den letzten Jahrzehnten zeigen das eindrucksvoll. Ob solch eine Strategie über sehr lange Zeiträume funktioniert, insbesondere ob ein derartiges Arrangement robust gegenüber wirtschaftlichen Krisen ist, erscheint allerdings fraglich. Wenn ein Regime aus Angst vor Legitimationsverlust schmerzhafte wirtschaftliche Krisen vermeiden muss, fehlt dem Wirtschaftsprozess das Element der »schöpferischen Zerstörung«. Es mangelt an Anpassungsfähigkeit, was langfristig die wirtschaftliche Dynamik hemmt.

Für die aktuelle Entwicklung am Türkische Lira-Devisenmarkt mag solch eine langfristige Betrachtung irrelevant sein. Doch steht zu befürchten, dass für die mittelfristige Entwicklung der Türkei das Modell der »liberalen Marktwirtschaft von oben« eine ungeeignete Beschreibung sein könnte. Die Entwicklungen der letzten Wochen sprechen eher für einen stärkeren Eingriff des Staats in das Wirtschaftsgeschehen. So schrieb die Regierung den heimischen Geschäftsbanken jüngst öffentlich und hemmungslos die Niveaus der Hypothekenzinsen vor. Und die Geldpolitik der türkischen Zentralbank – schon lange ein begehrtes Ziel der Regierung – könnte leicht unter erheblichen politischen Einfluss geraten. Momentan scheint es eher so, dass das Regime in Ankara wirtschaftliche Freiheiten beschneidet sowie stabilitätsfördernde institutionelle Arrangements auflöst, um seinen Einfluss auf das Wirtschaftsgeschehen zu verstärken. Das mag in erster Reaktion auf die Gefahr eines Putschs verständlich und verzeihlich sein. Jedoch ist nicht ausgemacht, ob wir es wirklich nur mit einem Übergangsphänomen zu tun haben oder ob die jüngsten Entwicklungen den Anfang eines dauerhaften Wandels des Wirtschaftssystems der Türkei darstellen.

Für die Wechselkurse der Türkischen Lira sind solche Risiken von besonderer Relevanz. Warum? Zwar hat sich das Leistungsbilanzdefizit der Türkei in den letzten Jahren deutlich verringert. Doch dürfte es in diesem Jahr laut Analysten-Konsens immer noch rund 4½ Prozent des BIP betragen, also weiterhin erheblich sein (Grafik 2). Schlimmer noch: Die türkische Volkswirtschaft ist aufgrund ihrer Leistungsbilanzdefizite der Vergangenheit gegenüber dem Rest der Welt mit mehr als 600 Milliarden US-Dollar verschuldet, davon entfällt fast die Hälfte auf Portfolio-Investitionen und sonstige kurzfristige Verbindlichkeiten und nur rund ein Viertel auf stabile Direktinvestitionen von Ausländern. Dem stehen nur 116 Milliarden US-Dollar an Devisenreserven und 117 Milliarden US-Dollar an sonstigen Forderungen der türkischen Volkswirtschaft an den Rest der Welt gegenüber. Netto verbleibt eine Verschuldung von rund der Hälfte des türkischen BIP. Aufgrund der überwiegend kurzfristig kündbaren Struktur der Auslandsschulden kann es sich die Türkei nicht leisten, das Vertrauen ausländischer Investoren zu verlieren. Sie muss ein attraktiver Investitionsstandort bleiben, sonst droht eine schmerzhafte Korrektur der Leistungsbilanz, eine schmerzhaft schnelle Entschuldung und – das ist stets die Begleiterscheinung eines solchen Prozesses – eine deutliche Abwertung der Türkischen Lira. Um Missverständnisse zu vermeiden: Solch ein Prozess hat bislang nicht eingesetzt. Die schnelle Stabilisierung der Türkische Lira-Wechselkurse ist ein Zeichen, dass ausländische Investoren geduldig sind und nicht schnell in Panik verfallen. Solange jedoch nicht sicher ist, ob die türkische Regierung diesen Vertrauensvorschuss klug nutzt, kann für die Türkische Lira noch keine Entwarnung gegeben werden.

Grafik 2: Leistungsbilanzdefizit der Türkei – Risikofaktor für die Türkische Lira
Grafik 2: Leistungsbilanzdefizit der Türkei – Risikofaktor für die Türkische Lira
Stand: August 2016; Quelle: Bloomberg