Gold ist mit positiven Vorzeichen in das Jahr 2017 gestartet. In den ersten beiden Monaten verteuerte es sich um 8 Prozent und verzeichnete Ende Februar mit gut 1.260 US-Dollar je Feinunze ein 3½-Monats-Hoch. Dieses Niveau wurde Ende März nach einem kurzzeitigen Rücksetzer in der ersten Monatshälfte wieder erreicht. Gold in Euro kletterte sogar auf ein 5-Monats-Hoch von 1.190 Euro je Feinunze. Dass Gold zu Jahresbeginn steigt, war in den letzten Jahren nicht ungewöhnlich (Grafik 1). Besonders kräftig fiel der Preisanstieg im vergangenen Jahr aus, als Gold nach zwei Monaten bereits 15 Prozent über dem Jahresanfangsniveau notierte. Vor einem Jahr ging es mit dem Goldpreis noch bis Anfang Juli aufwärts. Ende Januar 2015 hatte Gold das Jahreshoch dagegen schon überschritten. Begünstigt wurde der positive Start in den letzten Jahren durch Zuflüsse in die Gold-ETFs (Grafik 2). In den ersten beiden Monaten des Jahres 2015 beliefen sie sich auf fast 80 Tonnen, bevor im März Abflüsse einsetzten. Im ersten Quartal 2016 verzeichneten die Gold-ETFs sogar Zuflüsse von fast 300 Tonnen, davon 250 Tonnen bis Ende Februar. Im laufenden Jahr sind den Gold-ETFs in den ersten beiden Monaten 55 Tonnen zugeflossen. Anfang März kam es zu leichten Abflüssen, die inzwischen aber wieder rückgängig gemacht wurden.

Was löste den Goldpreisanstieg und die ETF-Zuflüsse zu Jahresbeginn aus? Anfang 2015 waren es Turbulenzen an den Finanzmärkten, die Aufgabe des Euro-Mindestkurses zum Schweizer Franken durch die Schweizerische Nationalbank und die Ankündigung des Anleihenkaufprogramms durch die EZB. Ein Jahr später gab es – ausgehend von China und dem Absturz der Ölpreise – erneut Turbulenzen an den Finanzmärkten, welche zu einem Auspreisen der Fed-Zinserhöhungserwartungen führten. In diesem Jahr ist es vor allem die politische Unsicherheit, welche die Anleger in den sicheren Hafen Gold fliehen lässt. Diese Unsicherheit ist diesseits und jenseits des Atlantiks zu finden und dürfte das ganze Jahr über anhalten. Insofern ist es wahrscheinlich, dass sich das gängige Muster der letzten Jahre – Stärke im ersten Halbjahr, Schwäche im zweiten Halbjahr – dieses Jahr nicht wiederholt.

In den ersten Wochen nach der US-Wahl Anfang November 2016 hatte die Erwartung einer wirtschaftsfreundlichen Finanzpolitik von US-Präsident Trump die Zinserwartungen und den US-Dollar deutlich steigen lassen, was Gold stark unter Druck gesetzt hatte. Dieses Bild hat durch den verunglückten Start der Trump-Präsidentschaft erhebliche Kratzer bekommen. So musste der nationale Sicherheitsberater aufgrund umstrittener Kontakte zu Russland zurücktreten und der designierte Arbeitsminister seine Kandidatur aufgrund der drohenden Ablehnung im Senat zurückziehen. Kommentare von Trump, Finanzminister Mnuchin und Wirtschaftsberater Navarro über US-Dollar, Euro, Yen und den Aussenhandel schürten Sorgen vor einem Handels- und Währungskrieg. Die Aufkündigung des bereits verhandelten transpazifischen Freihandelsabkommens TPP, der geplante Bau einer Mauer zu Mexiko und das von den Gerichten kassierte erste Einreiseverbot für Bürger aus sieben Ländern mit mehrheitlich muslimischer Bevölkerung liessen Ängste vor Protektionismus und Abschottung aufkommen. Hinzu kommt eine bislang einmalige Schelte der Medien und der Justiz von Seiten Trumps. Die gescheiterte Rücknahme der Gesundheitsreform von Amtsvorgänger Obama weckt zudem Zweifel an der Durchsetzbarkeit der von Trump angekündigten Steuerreform und Infrastrukturprogramme.

Grosse Unsicherheiten gibt es aber vor allem in Europa. Abzulesen ist dies unter anderem am zwischenzeitlichen Auseinanderlaufen der Zinsdifferenzen der drei grössten Länder der Eurozone. Der Renditeaufschlag für zehnjährige französische Staatsanleihen gegenüber deutschen Bundesanleihen gleicher Laufzeit war Ende Februar so gross wie zuletzt im Herbst 2012, also kurz nach dem Hochpunkt der Staatsschuldenkrise (Grafik 3). Denn die Präsidentschaftskandidatin des Front National, Marine Le Pen, hat im Falle ihres Wahlsieges ein Referendum über den Ausstieg Frankreichs aus der Europäischen (Währungs-)Union angekündigt. Ein Wahlsieg Le Pens im entscheidenden zweiten Wahlgang am 7. Mai gilt Umfragen zufolge zwar als unwahrscheinlich, seit dem Ausgang des Brexit-Referendums und der US-Wahl im letzten Jahr kann dies aber auch nicht ausgeschlossen werden, und die Auswirkungen auf die Märkte wären in diesem Fall beträchtlich. Auch der Renditeaufschlag Italiens gegenüber Deutschland war im Februar auf ein 3-Jahres-Hoch gestiegen. Neben der Sorge vor einem Wiederaufflackern der Staatsschuldenkrise nach einem möglichen Wahlsieg von Le Pen spielen hier auch italienspezifische Faktoren eine Rolle. So wird der italienische Bankensektor weiterhin von einem hohen Berg an notleidenden Krediten belastet. Nach dem verlorengegangenen Verfassungsreferendum im Dezember und dem Rücktritt von Ministerpräsident Renzi wird Italien von einer politischen Krise gelähmt. Es könnte daher noch in diesem Jahr Neuwahlen geben. Umfragen zufolge dürfte die eurokritische 5-Sterne-Bewegung deutlich zulegen und könnte möglicherweise sogar die Regierung stellen. Diese würde die Reformpolitik wahrscheinlich beenden und schuldenfinanzierte Konjunkturprogramme auflegen. Wegen des dann zu erwartenden deutlichen Anstiegs der bereits sehr hohen Staatsverschuldung würde die Eurozone vor eine erneute Zerreissprobe gestellt. Auch das Thema »Grexit« könnte spätestens im Sommer wieder auf die Tagesordnung kommen. Denn Griechenland benötigt bis Juli dringend frisches Geld, um eine dann fällige grössere Kreditrate bedienen zu können. Die Euroländer fordern dafür von Griechenland weitere Reformmassnahmen. Griechenland ist dazu nur bereit, wenn dies nicht mit weiteren Einschnitten im Haushalt verbunden ist. Strittig ist zudem, ob sich der IWF am dritten Hilfspaket beteiligt; der IWF macht eine Schuldenerleichterung für Griechenland zur Bedingung. Deutschland lehnt dies ebenso ab wie die Auszahlung von Hilfsgeldern ohne IWF-Beteiligung. Mit Blick auf die Bundestagswahl im September dürfte sich an dieser harten Haltung Berlins kaum etwas ändern.

Mit der näher rückenden Bundestagswahl dürfte auch die Kritik an der EZB aus Deutschland lauter werden. Denn die Realzinsen sind in Deutschland deutlich negativ (Grafik 4), was mit Vermögenseinbussen für die Sparer und Besitzer von Lebensversicherungen einhergeht. Die jüngste Debatte über einen vorzeitigen Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik der EZB erachten wir als verfrüht. Zwar lag die Inflationsrate im Euroraum im Februar bei 2 Prozent, ist aber schon im März wieder auf 1,5 Prozent zurückgefallen. Die EZB schaut ohnehin eher auf die Kerninflationsrate ohne Energie und Nahrungsmittel, welche weiterhin bei weniger als 1 Prozent und damit deutlich unter dem Inflationsziel liegt. Zudem erachtet die EZB den Aufschwung in der Eurozone noch nicht als stabil genug, um eine frühzeitige Rücknahme der geldpolitischen Stimulierungsmassnahmen zu verkraften. Auch die unverändert schwierige konjunkturelle und finanzielle Situation in einigen Ländern, beispielsweise in Italien und Griechenland, wird die EZB zum Abwarten veranlassen. Für Deutschland bleiben die Zinsen damit wohl noch für längere Zeit zu niedrig, was die Anleger ins Gold treiben sollte.

Neben diesen eurospezifischen Faktoren dürften die demnächst beginnenden Verhandlungen über den Austritt Grossbritanniens aus der Europäischen Union für Verunsicherung und für Nachfrage nach Gold sorgen. Wie diese letztlich ausgehen werden, lässt sich im  Moment noch nicht sagen. Grossbritannien strebt eine weitreichende Trennung von der EU und ein »neues, umfassendes, kühnes und ambitioniertes Freihandelsabkommen« an. Die EU dürfte den Briten kaum soweit entgegenkommen, dass andere Länder dem britischen Beispiel folgen werden. Im Falle eines Wahlsiegs von Le Pen in Frankreich könnte die EU sogar auf eine kompromisslose Haltung umschwenken, um einen möglichen »Frexit« zu verhindern. Denn dieser würde weitaus schwerwiegendere Folgen für den Bestand der EU haben als der »Brexit«. Am Ende müssen alle nationalen Parlamente dem Verhandlungsergebnis zustimmen, bevor es in Kraft treten kann: Es stehen also komplizierte und langwierige Verhandlungen ins Haus. Für Verunsicherung könnte in diesem Zusammenhang auch ein erneutes Referendum über die Unabhängigkeit Schottlands sorgen.

Die Nachfrage nach Gold als sicherer Hafen und Krisenwährung sollte angesichts der zahlreichen genannten politischen und wirtschaftlichen Unsicherheitsfaktoren in den kommenden Monaten hoch bleiben. Preisrücksetzer wie etwa Anfang März im Zuge zunehmender Fed-Zinserhöhungserwartungen sollten daher nur begrenzt und von kurzer Dauer sein. Wir revidieren daher unsere Goldpreisprognose für das erste Halbjahr auf 1.250 US-Dollar je Feinunze nach oben. Unsere Jahresendprognose bestätigen wir bei 1.300 US-Dollar je Feinunze.