Commerzbank Analysen

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Gold im Bann eines schwachen US-Dollar

Der Goldpreis ist Anfang September auf 1.360 US-Dollar je Feinunze gestiegen und hat damit den höchsten Stand seit 13 Monaten erreicht. Haupttreiber war der deutlich abwertende US-Dollar. Dieser stand wegen fallender Fed-Zinserhöhungserwartungen und anhaltender politischer Querelen innerhalb der US-Regierung unter Druck. In den Wochen danach erfolgte ein Rückschlag, da der Markt eine Fed-Zinserhöhung im Dezember einzupreisen beginnt. Wir sehen Gold weiterhin bei 1.300 US-Dollar je Feinunze am Jahresende.

Gold stieg Anfang September auf fast 1.360 US-Dollar je Feinunze und notierte damit so hoch wie zuletzt vor 13 Monaten. Preistreibend war in erster Linie der rapide Wertverlust des US-Dollar. Erstmals seit Anfang Januar 2015 mussten für 1,00 Euro mehr als 1,20 US-Dollar bezahlt werden. Vor Beginn des Goldpreisanstiegs Anfang Juli waren es noch 1,14 US-Dollar je Euro, im April noch weniger als 1,10 US-Dollar (Grafik 1). Die akute Schwäche des US-Dollar war das Resultat fallender Fed-Zinserhöhungswartungen und politischer Querelen in den USA. So glaubte eine Mehrheit der Marktteilnehmer nicht mehr daran, dass die US-Notenbank Fed ihre Zinsen in diesem Jahr nochmals anheben wird. Das Scheitern der Gesundheitsreform im US-Kongress, die anhaltenden Untersuchungen bzw. immer neue Enthüllungen zu den Russland-Kontakten von Trumps Wahlkampfteam und die hohe Fluktuation im näheren Umfeld von US-Präsident Trump liessen zudem Zweifel an der Fähigkeit der US-Regierung aufkommen, eine bahnbrechende Steuerreform und die angekündigten Infrastrukturausgaben in die Wege zu leiten. Die Auflösung zweier Beratergremien durch Trump, denen zahlreiche Firmenchefs angehörten, weckten darüber hinaus Zweifel an der Wirtschaftspolitik des US-Präsidenten. Die Erwartung einer expansiven fiskal- und unternehmensfreundlichen Wirtschaftspolitik hatte unmittelbar nach den Wahlen zu einem merklichen Anziehen der Fed-Zinserhöhungserwartungen und einer starken Aufwertung des US-Dollar geführt. Davon ist inzwischen nichts mehr übrig. Zwar hat Trump Ende September einen Plan für Steuersenkungen vorgestellt, ob dieser eine Mehrheit im Kongress finden wird, bleibt allerdings abzuwarten. Dass der Goldpreisanstieg in erster Linie auf die US-Dollar-Schwäche zurückzuführen war, zeigt auch ein Blick auf die Entwicklung des Goldpreises in Euro. Dieser handelt bei 1.100 Euro je Feinunze nur leicht über dem Jahresanfangsniveau. Gold in US-Dollar liegt dagegen seit Jahresbeginn noch immer gut 12 Prozent im Plus.

Grafik 1: Goldpreisanstieg in diesem Jahr grösstenteils wechselkursbedingt
Grafik 1: Goldpreisanstieg in diesem Jahr grösstenteils wechselkursbedingt
Stand: 27. September 2017; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

Spekulative Käufe haben beim Goldpreisanstieg in den Sommermonaten ebenfalls eine wichtige Rolle gespielt. Seit dem Tief Anfang Juli weiteten die spekulativen Finanzanleger ihre Netto-Long-Positionen neun Wochen in Folge aus. Am Stichtag 12. September erreichten sie mit 253.500 Kontrakten das höchste Niveau seit September 2016 (Grafik 2) und lagen nicht mehr weit vom im Juli 2016 erreichten Rekordniveau entfernt. Gegenüber dem 11. Juli bedeutet dies einen Anstieg um 230.000 Kontrakte, was Käufen von umgerechnet 714 Tonnen Papiergold über den Terminmarkt entspricht.

Grafik 2: Spekulative Käufe treiben Goldpreis
Grafik 2: Spekulative Käufe treiben Goldpreis
Stand: 19. September 2017; Quelle: CFTC, Bloomberg, Commerzbank Research

Die Investmentnachfrage zeigte in den Sommermonaten ein gemischtes Bild. Die Gold-ETFs verzeichneten im Juli erstmals in diesem Jahr monatliche Abflüsse von knapp 68 Tonnen. Der überwiegende Teil davon, nämlich fast 61 Tonnen, entfiel dabei auf den weltgrössten Gold-ETF, den SPDR Gold Trust. In diesen investieren vornehmlich Grossanleger wie Hedgefonds, Banken und Investmentgesellschaften. Angesichts des Höhenflugs an den US-Aktienmärkten im Juli auf immer neue Rekordniveaus dürften diese aus Performancegründen von Gold in Aktien umgeschichtet haben. Die in Europa gelisteten Gold-ETFs verzeichneten dagegen so gut wie keine Abflüsse, einige in Deutschland und in der Schweiz gelisteten ETFs sogar leichte Zuflüsse. Von einer breit angelegten Absetzbewegung der ETF-Anleger weg von Gold konnte somit keine Rede sein. Im August hat sich das Blatt bereits wieder gewendet, als die Gold-ETFs Zuflüsse von gut 40 Tonnen verzeichneten. Hierbei dürfte eine Rolle gespielt haben, dass der Höhenflug an den US-Aktienmärkten aufgrund der erwähnten politischen Querelen in Washington sowie zunehmender Spannungen zwischen den USA und Nordkorea zunächst ins Stocken geriet und Mitte August eine Korrektur einsetzte. Der Grossteil der ETF-Zuflüsse erfolgte dann auch in der zweiten Augusthälfte. Im September setzten sich die ETF-Zuflüsse fort. Kurz vor Ende des Monats beliefen sich diese auf 50 Tonnen. Die Nachfrage nach US-Goldmünzen war dagegen sowohl im Juli als auch im August sehr verhalten, gleiches galt kurz vor dem Monatsende auch für September.

Die physische Goldnachfrage in den wichtigsten asiatischen Konsumentenländern Indien und China waren in den Sommermonaten eher verhalten (Grafik 3). Die indischen Goldimporte lagen im Juli bei 52 Tonnen und im August bei 45 Tonnen, was dem niedrigsten Niveau in diesem Jahr entspricht. Im ersten Halbjahr lagen die Importe noch bei 87 Tonnen im Monatsdurchschnitt. Die Goldimporte in der ersten Jahreshälfte wurden aber zunächst durch aufgestaute Nachfrage nach der Bargeldreform im vorigen Herbst und im Anschluss daran durch vorgezogene Käufe im Vorfeld der Einführung einer Steuer auf Goldkäufe Anfang Juli begünstigt. Diese zusätzliche Nachfrage fehlt nun. Aber auch das im Sommer deutlich gestiegene Preisniveau und Meldungen über eine ungleichmässige Verteilung der Monsunregenfälle dürften die Kauflaune der indischen Konsumenten im Sommer gebremst haben. Ähnlich ist die Situation in China. Dort beliefen sich die Netto-Einfuhren aus Hongkong im Juli zwar bei 72 Tonnen, im August folgte aber ein Einbruch auf 32 Tonnen. Niedriger waren sie zuletzt im Januar. Ebenfalls schwach waren im Juli und August die Goldimporte Chinas aus der Schweiz. Die physische Goldnachfrage in Asien dürfte durch den kräftigen Preisanstieg der letzten Monate zunächst gedämpft bleiben. In indischen Rupien gerechnet notierte Gold Anfang September auf dem höchsten Niveau seit November 2016. Da die Goldkonsumenten in Indien für gewöhnlich sehr preissensitiv sind, dürften sie sich mit Käufen zurückhalten und auf niedrigere Preise warten. Die übliche Erholung der Nachfrage im Herbst dürfte daher verhalten ausfallen.

Grafik 3: Goldnachfrage in Asien schwächt sich ab
Grafik 3: Goldnachfrage in Asien schwächt sich ab
Stand: August 2017; Quelle: RBI, Statistikbehörde Hongkong, Reuters, Bloomberg, Commerzbank Research

Der Goldpreis dürfte angesichts der weiter schwelenden Nordkorea-Krise und der nicht final gelösten Frage der Schuldenobergrenze in den USA gut unterstützt sein. US-Präsident Trump hatte sich mit den Demokraten im September lediglich über eine dreimonatige Hinausschiebung der Problematik geeinigt. Die Ratingagentur Fitch hat durchblicken lassen, die AAA-Bonität für US-Staatsanleihen auf den Prüfstand stellen zu wollen, falls es zu keiner Einigung kommt. Standard & Poor’s warnte vor schlimmeren Folgen für die US-Wirtschaft als nach der Pleite von Lehman Brothers 2008, falls es zu einer Zahlungsunfähigkeit kommt. Als diese im Sommer 2011 drohte, entzog S&P den USA das AAA-Rating und der Goldpreis stieg wenig später auf seinen noch immer gültigen Rekordstand von gut 1.900 US-Dollar je Feinunze. Bei der zwischenzeitlichen Schliessung der Regierungsbehörden zwei Jahre später war die Marktreaktion dann deutlich moderater. Die im September erfolgte Ankündigung der Fed, die Erlöse auslaufender Staatsanleihen künftig nicht mehr zu reinvestieren, sollte am Markt keine nennenswerte Bewegung auslösen. Immer mehr Marktteilnehmer rechnen inzwischen wie wir damit, dass die Fed im Dezember ihre Zinsen nochmals anheben wird. Dies hat den Goldpreis zuletzt unter Druck gesetzt. Wir halten daher an unserer Jahresendprognose von 1.300 US-Dollar je Feinunze fest. Für 2018 rechnen wir mit einem weiteren Preisanstieg auf 1.400 US-Dollar je Feinunze. Zwar dürfte die Fed die Zinsen auch im nächsten Jahr insgesamt dreimal anheben. Wie dieses Jahr zeigte, steht dies einem steigenden Goldpreis aber nicht notwendigerweise entgegen. Da gleichzeitig die Inflation etwas anziehen dürfte, bleiben die US-Realzinsen auch 2018 niedrig, was für eine robuste Goldnachfrage sorgen sollte (Grafik 4). Zwar wird die EZB ihre Anleihenkäufe allmählich zurückführen, an der Zinsschraube dürfte sie allerdings nicht drehen, sodass die Realzinsen in der Eurozone negativ bleiben. Dies spricht auch für einen steigenden Goldpreis in Euro.

Grafik 4: Niedrige Realzinsen weiterhin positiv für Gold
Grafik 4: Niedrige Realzinsen weiterhin positiv für Gold
Stand: 27. September 2017; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

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Aber Achtung: Da die von der Commerzbank angebotenen Produkte in Schweizer Franken notieren, die Preise von Gold allerdings in US-Dollar, besteht für den Investor ein Währungsrisiko.

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35959764

Gold

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–14,54

1.300

06.03.2018

4,46/4,51 CHF

Stand: 27. September 2017; Quelle: Commerzbank

Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die massgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.ch zur Verfügung.