Commerzbank Analysen

Commerzbank Analysen – Toyota versus Volkswagen

Zwei Autoriesen kämpfen um die Pole-Position

Mit mehr als zehn Millionen verkauften Neuwagen im Jahr stehen die beiden Volumenhersteller Toyota und Volkswagen an der weltweiten Automobilspitze. Um in Führung zu bleiben, investieren sie unter anderem kräftig in neue Antriebstechnologien. Grösse allein ist aber nicht alles. Die wichtigsten Faktoren am Kapitalmarkt sind Wachstum und Gewinne. Wir stellen die beiden Giganten auf vier Rändern auf den Prüfstand.

Einen heftigen Schlagabtausch um die Krone im Automobil-Massenmarkt lieferten sich in den zurückliegenden Jahren die beiden Kontrahenten Toyota und Volkswagen (VW). Zwischen 2012 und 2015 durften sich die Japaner mit dem Titel des grössten Autoherstellers der Welt schmücken. 2016 setzte VW zum Überholmanöver an. Trotz des Dieselskandals zogen die Deutschen an Toyota vorbei und gaben die Führung seither nicht mehr ab.

Für Toyota kein Grund, den Kopf in den Sand zu stecken. Im Gegenteil: Die Japaner versuchen, einen Gang hochzuschalten. So intensivierte der Autokonzern zuletzt die Zusammenarbeit mit seinen beiden Mitbewerbern Mazda und Suzuki. Mit Erstgenanntem hat Toyota ein Joint Venture für eine gemeinsame Fahrzeugproduktion in den USA gegründet. Ab 2021 werden in Huntsville im US-Bundesstaat Alabama bis zu 300.000 Fahrzeuge pro Jahr produziert. Auch in Sachen Elektroauto zieht das Duo an einem Strang. Dazu wurde eine gesonderte Gesellschaft gegründet, der sich auch der Autozulieferer Denso anschloss. Die neuen elektrifizierten Fahrzeuge sollen auf Toyotas modularer Plattformarchitektur Toyota New Global Architecture (TNGA) basieren, die unter anderem auch beim Kassenschlager Prius zum Einsatz kommt. Mit dem Kleinwagenspezialisten Suzuki wurde derweil eine gegenseitige Lieferung von Fahrzeugen für den indischen Markt vereinbart. Aufgrund der Kooperationen könnten sich mittelfristig deutliche Kosteneinsparungen beim Einkauf sowie bei Forschung und Entwicklung ergeben. Durch das Teamwork mit Mazda und Suzuki scheint sich ein neuer japanischer Automobil-Riese zu formen.

Toyota: Gewinne hui, Verkäufe pfui
An den Zulassungszahlen schlagen sich die Bemühungen allerdings noch nicht nieder. Im ersten Halbjahr 2018 fiel Toyota mit 5,21 Millionen verkauften Einheiten deutlicher hinter VW mit 5,52 Millionen zurück. Vor allem auf dem Heimatmarkt hat es der Autobauer derzeit schwer. So musste der Konzern im ersten Quartal 2018/2019 (Stand: 31. März 2018) ein Minus von 6,3 Prozent hinnehmen. Derweil ging es mit den Verkäufen in Asien um 8,5, in Nordamerika um 3,2 und in Europa um 5,4 Prozent nach oben. Trotz der Absatzdelle in Japan befindet sich Toyota aber weiter in Schlagdistanz. Das Absatzziel für das Geschäftsjahr 2018/2019 liegt mit 10,5 Millionen zudem über dem Wert des Vorjahres von 10,44 Millionen.

In Sachen Profitabilität ist Toyota seinen Mitstreitern sogar weit überlegen. In der Periode April bis Juni legte der operative Gewinn um 18 Prozent auf 682,6 Milliarden japanische Yen zu. Ein noch höheres Tempo schlug die Ergebnisentwicklung im Automobil-Segment mit einem Plus von 23,1 Prozent an. Unter anderem ist das gute Ergebnis auf Kosteneinsparungen sowie verbesserte Marketing-Aktivitäten zurückzuführen. Aufgrund des guten Abschneidens zog die operative Marge des Konzerns von 8,1 auf 9,3 Prozent an, die Rendite der Automobil-Sparte schnellte gar von 7,7 auf 9,1 Prozent empor.

Von derartigen Höhen kann VW nur träumen. Zum Halbjahr 2018 erreichten die Wolfsburger im Pkw-Geschäft zwar ebenfalls einen achtbaren Wert von 7,8 Prozent. Dies aber nur, weil die Tochter Porsche eine satte Rendite von 18,4 Prozent beisteuerte. Die Kernmarke VW brachte es gerade mal auf 5 Prozent. Toyota wies dagegen in den vergangenen fünf Jahren in drei Fällen eine Gewinnspanne oberhalb der 9-Prozent-Marke aus, was zum Teil sogar über den Margen der Premiumhersteller lag. Der Absturz 2016/2017 war vor allem geprägt durch negative Wechselkurseffekte und höhere Kosten. Beides hat die Firma mittlerweile wieder in den Griff bekommen (siehe Grafik 2).

Grafik 1: Margenvergleich Autosparte Toyota versus Volkswagen
Grafik 1: Margenvergleich Autosparte Toyota versus Volkswagen
Stand: Oktober 2018; Quelle: Toyota, Volkswagen, eigene Berechnungen
Grafik 2: Umsatz- und Gewinnentwicklung bei Volkswagen
Grafik 2: Umsatz- und Gewinnentwicklung bei Volkswagen
Stand: Oktober 2018; Quelle: Commerzbank AG

Kampf um das Auto der Zukunft
Nicht nur in Sachen Rentabilität gibt Toyota den Ton an. Auch bei alternativen Antrieben sind die Japaner ihren Widersachern eine Nasenlänge voraus. Im ersten Halbjahr entschied sich in Westeuropa mehr als jeder zweite Käufer für ein Hybrid-Modell von Toyota, was sich letztendlich in einem neuen Rekordniveau widerspiegelt. Insgesamt wurden 257.000 Fahrzeuge mit der Kombination aus Verbrennungs- und Elektromotor verkauft, ein Zuwachs von 23 Prozent. Der Erfolg kommt nicht von ungefähr: In den vergangenen zehn Jahren hat der Konzern mehr als 4.600 Patente für Hybrid- und Elektrofahrzeuge angemeldet – so viele wie kein anderes Unternehmen weltweit. Um auf dem international wichtigsten E-Auto-Markt der Welt China ebenfalls vorne mitspielen zu können, hat Toyota bereits angekündigt, im Jahr 2020 das erste rein Batterie-elektrische Modell auf die Strassen zu bringen. Damit tragen die Japaner der von der Regierung in Peking vorgesehenen E-Quote ab 2019 Rechnung.

Von den ehrgeizigen Elektroplänen im Reich der Mitte hat man aber auch in Wolfsburg längst gehört, und so drückt VW in Sachen E-Mobility ebenfalls aufs Gaspedal. Die »Roadmap E« sieht unter anderem vor, bis 2025 bis zu drei Millionen Elektro-Autos pro Jahr zu bauen und 80 neue elektrifizierte Modelle auf den Markt zu bringen. Darüber hinaus denkt Volkswagen über eine eigene Fertigung von Batteriezellen nach. Im Werk Salzgitter wird eigens dafür bereits eine Zellforschung errichtet. Während die Entscheidung über einen möglichen Akku-Bau noch nicht gefallen ist, ist bereits gewiss, dass bis Ende 2022 E-Autos an weltweit 16 Standorten produziert werden sollen. Derzeit sind es erst drei Destinationen.

Eines steht fest: Beide Autoriesen haben längst erkannt, ihre Investitionen verstärkt in Elektromobilität, selbstfahrende Autos und neue Mobilitätsdienste zu lenken. Entscheidend für den langfristigen Unternehmenserfolg ist nämlich nicht, wer letzten Endes die meisten Pkw verkauft, sondern sich bestmöglich im Rennen um das Auto der Zukunft aufstellt.

Grösse ist nicht alles
An der Börse ist die alleinige Grösse ebenfalls nicht ausschlaggebend. Um Investoren bei Laune zu halten, muss vor allem das Wachstum stimmen. Toyota zeigt sich beim Blick auf das laufende Geschäftsjahr eher gewohnt vorsichtig. So sollen die Erlöse geringfügig auf 29 Billionen japanische Yen zurückgehen, der Absatz mit 10,5 Millionen Neuwagen in etwa stagnieren. Das operative Konzernergebnis wird zwar bei 2,3 Billionen Yen erwartet, hieraus ergäbe sich eine Steigerung der operativen Marge des Konzerns von 7,2 auf 7,9 Prozent. Mit Blick auf die starken Zahlen für das erste Quartal – hier betrug die Marge bereits 9,3 Prozent – erscheint auch diese Prognose vorsichtig. Im vergangenen Jahr hatte der Vorstand den Ausblick mehrfach angehoben, kein undenkbares Szenario auch für die aktuelle Geschäftsperiode.

Starke Zulassungszahlen in den ersten acht Monaten deuten dagegen bei VW darauf hin, dass der Konzern vor einem neuen Rekordjahr steht. Allein die Auslieferungszahlen zwischen Januar und August verbesserten sich um 6,2 Prozent. Insgesamt sind die Wolfsburger auf dem Weg, die Verkäufe im Gesamtjahr auf mehr als elf Millionen Autos zu steigern. Auf der Gewinnseite könnte es dagegen zu leichten Bremsspuren kommen. Die Bewältigung der Diesel-Affäre sowie die Umstellung auf den neuen Abgaszyklus WLTP sind kurzfristig gravierende Belastungsfaktoren. Volkswagen relativierte daher sein ursprünglich angepeiltes Renditeziel bereits. »In den kommenden Quartalen liegen grosse Anstrengungen vor uns«, sagte Vorstandschef Herbert Diess zum Halbjahr. Er rechnet mit einer schwierigen zweiten Hälfte. Die ursprünglich angepeilte operative Rendite von 6,5 bis 7,5 Prozent vom Umsatz kann VW nur noch unter Ausklammerung von Sonderbelastungen erreichen.

Belastet durch die internationalen Handelskonflikte sind beide Auto-Aktien im laufenden Jahr im Rückwärtsgang unterwegs. Die grösseren Verluste musste dabei VW einstecken. Allerdings ist der deutsche Blue Chip dadurch etwas günstiger bewertet. Auf Basis der erwarteten Profite für das laufende Jahr weist der Titel ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 5,7 auf. Und das bei einem erwarteten Anstieg des Ergebnisses je Aktie von knapp 9 Prozent. Bei Toyota liegen die durchschnittlichen Gewinnschätzungen bei einem Zuwachs von 5,5 Prozent, demgegenüber steht ein KGV von 8,0.

Aufgrund der günstigen Bewertungsrelationen stuft das Commerzbank-Research die VW-Aktie als Kauf mit einem 12-Monats-Kursziel von 185 Euro ein. Toyota wird von der Commerzbank zwar nicht gecovert, der Durchschnitt der Analystenratings fällt gemäss Thomson Reuters mit »Outperform« ebenfalls positiv aus. Risikobewusste Anleger können mit Hebelprodukten auf die beiden Autoriesen setzen – und das sowohl auf der Long- wie auch der Short-Seite.

Grafik 3: Absatzvergleich Toyota versus Volkswagen
Grafik 3: Absatzvergleich Toyota versus Volkswagen
Stand: Oktober 2018; Quelle: Unternehmensangaben
Grafik 4: Wertentwicklung Toyota versus Volkswagen (zehn Jahre)
Grafik 4: Wertentwicklung Toyota versus Volkswagen (zehn Jahre)
Stand: 23. Oktober 2018; Quelle: Thomson Reuters; nicht währungsbedingt

Anlageidee: Ausgesuchte Warrants auf Toyota und Volkswagen

Faktor-Zertifikate

Valor

Basiswert

Strategie

Faktor

Handelsplatz

35968282

Toyota

Long

4

Swiss DOTS

35968413

Toyota

Short

–4

Swiss DOTS

37645101

Volkswagen Vz.

Long

8

SIX Swiss Exchange

41126616

Volkswagen Vz.

Short

–8

Swiss DOTS

34417145

Volkswagen Vz.

Long

6

Swiss DOTS

34417270

Volkswagen Vz.

Short

–4

Swiss DOTS

BEST Turbo-Optionsscheine

Valor

Basiswert

Typ

Stoppschwelle

Hebel

Handelsplatz

34643510

Volkswagen Vz.

Call

116,75 EUR

4,4

Swiss DOTS

34889320

Volkswagen Vz.

Call

122,71 EUR

5,8

Swiss DOTS

38161842

Volkswagen Vz.

Call

130,66 EUR

10,2

Swiss DOTS

41879235

Volkswagen Vz.

Put

166,74 EUR

4,1

Swiss DOTS

42237155

Volkswagen Vz.

Put

156,76 EUR

6,6

Swiss DOTS

43937506

Volkswagen Vz.

Put

151,78 EUR

9,9

Swiss DOTS

Stand: 24. Oktober 2018; Quelle: Commerzbank AG
Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die massgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.ch zur Verfügung.